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第八届私募论道:正心谷资本基金经理张孝达分享投资进化之路

来源:网络

  

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时间:2023-08-22 14:30

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近期,由万得3C会议主办的“第八届私募论道”活动在线上举行,特邀正心谷资本基金经理张孝达先生和基金投资大V储松竹共同做深度对话研讨,分享主题为“百亿险资掌舵人的转身,投资的坚守和进化”。

从年金管理到私募投资的进化

储松竹:2022年9月,达哥在一场访谈中详细总结了自己在年金管理上的方法、框架与体系,尤其是归纳出底层,研究,投资,风控这四个模块让人印象深刻。时隔近一年,我想请达哥分享下,有什么投资上的变化跟感悟?您是如何适应身份和市场的转变的?

张孝达:一个基金经理的核心竞争力在于有没有自己原生的投资体系,投资体系能不能持续迭代。股票投资是很辛苦的工作,没有躺赢的可能性,所以我们要正视这种辛苦,持续迭代自己的投资体系。但总体而言,在18年我想明白自己的投资体系之后,过去四年是在做一些相对局部的调整,调整的幅度没有那么大。我们持续地在做几件事情:

第一,不断寻找优秀的公司。每个人都会说自己买的公司都是优秀的,但是我跟别人不一样的地方在于,我会做大量的比较研究,会在同一个板块做比较研究,来理解板块里边优秀公司估值溢价的来源;也会做跨行业的比较研究,我觉得所有的公司都是可以做比较的,包括公司的本质特征是不是一样的,资质到底谁更好,也包括景气度、估值性价比等,通过跨板块的比较研究,我们会选到更有性价比的资产。

第二,持续做止盈。我们理解公司的经营是有周期的。A股的这种定价模式往往是顺周期,所以我们还是要借助这种定价特征,做一些止盈的动作。从实业的角度来考虑,企业经营有2到3年的一个景气周期其实已经很长了,无论是消费或者制造业。另外,我比较在意估值,估值特别高的时候,我会非常不舒服,也会因此卖股票。

第三,持续拓宽行业能力边界。

这些帮助我们很好地度过了过去几年的牛熊转换。

去年8月份加入正心谷以来,我面对从年金到绝对收益投资的转换。年金虽然是一种比较克制的相对收益,也有一些绝对收益的要求在里边,但是离纯粹的绝对收益要求,还是有一定距离。再加上今年这种市场风格,确实跟过去很不一样。所以在今年3、4月份,我又一次沉下心想了一段比较长的时间,对自己的投资体系做了比较大的调整。

这一次投资体系的变化,核心目标是要理解绝对收益的本质。我觉得绝对收益的本质,其实就是替客户看好他们的钱。但怎么替客户看好他们的钱呢?就是看好组合持仓,看持仓到底有什么样的风险。以此为出发点,有两个比较重要的抓手:第一个抓手是对组合管理更全面的精细化,第二个是防守上强度。从这些角度出发,我对整体投资体系做了系统性的调整。

底层的角度

第一,时间管理。过去四年,我把更多的精力花在不断拓宽行业边际、不断寻找新的机会上。我在配组合的时候是非常谨慎的,绝大多数持仓都是进行过深入研究的。所以配完组合之后,持股信心会强一些,反倒是看组合的动作会少一些。现在来看,绝对收益要求,需要把组合看得更紧一些。所以未来会花更多时间来看组合。

第二,心态需要更开放。现在市场节奏比以前要快不少,单靠个人的能力的话,还是会有一些触达不到的地方。所以我还是会更大力度地借助内部研究力量,也需要更多地和周围优秀的朋友们交流。

第三,需要更坦诚。对某个公司或者某个行业的认知,需要做到知之为知之、不知为不知。我们是做绝对收益的,对配置是没有要求的。如果认知没有达到非常有把握的状态,那其实可以不买的。

最后,需要有一些与众不同的地方。因为我理解绝对收益的收益率曲线节奏,可能跟市场有一定的差异。这就要求我们的节奏跟其他同行、跟市场不一样的时候,我们还是要敢于与众不同。

研究的角度

第一,过去是以优质公司为导向,对景气度有一定的忽略。很简单的道理,公司资质、估值和景气度,是一个不可能三角。如果在这个三角里面需要舍弃一个的话,大概率是景气度。过去的经验表明,在景气度快触底的阶段以合理的估值买入一个优质的公司,通过公司自身的努力,最终克服困难、渡过难关的概率比较大,此时股价的弹性也会比较大。所以对我们的等待,会有明显的补偿。现在,我们会把景气度跟公司资质放在同样重要的地位,需要将周期股的研究思路引入到很多行业,包括消费和制造业中的成长股。

第二,过去我们研究和投资最重要的象限就是优质的公司加合理的估值。这其实也是非常经典的巴菲特理论,我们不可能期望以非常便宜的估值买到优质的公司。未来我们会大范围地引入中等资质的公司加较低估值这个象限。

投资的角度

第一,过去做止盈做得会比较成功一些,客观来说止损做得没有那么好。因为很多公司买之前花了很多精力,所以就比较有信心。但其实那么多的行业和那么多的公司,每个公司都很复杂,研究上总会有忽略的地方或者观测不到的风险。后面我们也会加强止损方面的动作。所谓止盈止损其实就是卖股票。过去我们会根据公司到我们理解的估值上限之后,做坚决地卖出,这个就是止盈。未来,除了估值因素,我们会把公司经营面临的风险加入进去,以此作为止盈或者止损的标准。如果这个行业或者公司在未来一段时间,有一些不能不规避的风险,我们宁愿基于风险的考虑,进行卖出观望。

第二,行业配置的角度,过去我们强调均衡,也确实在均衡的状态下做出了出色的收益率。未来我会把这种偏均衡的状态调整为中低仓位加适度偏离。

客观而言,在同一时间找到很多方向有确定性投资机会,这种状态是可遇不可求的。在大多数情况下,每年有机会的行业可能也就那么几个,这是我们做调整的原因。所谓中低仓位,是跟做相对收益时期比较而言,整体平均仓位跟相对收益相比会有一个系统性落差。但如果对行情有绝对信心的时候,我们也会敢于上仓位。在这样的仓位背景下,对我们看好的方向会做一定程度的偏离,但也绝对不是押注赛道。

风控的角度

过去我们做高强度研究、均衡配置、对公司资质和估值有要求,本质是在做一张事先的风控网,其实就是风控前置。但风控前置可能只是风控的一部分,买入之后也需要我们做很多事后的风控动作,就是构建好组合之后怎么样做调整。调整的原则还是非常明确,就是根据我们持仓的风险,如果前方有一些不可规避的风险,我们还是会进行一些卖出动作。

另外,对回撤的态度也会有区别。做年金的时候,我觉得对高位回撤需要谨慎,对低位回撤可以更宽容、甚至于在低位回撤的时候可以更勇敢一些。但未来我们对低位回撤也会更谨慎一些。

综合而言,我觉得这次调整完之后,会让我更好地进入到绝对收益的投资状态中。客观上来说的话,也会导致一个结果,就是进攻和防守的节奏会有一定提速。投资体系是一个动态调整的过程,每一轮调整,其实是在寻找一个新的攻防平衡点。后面需要在不断的实践过程中更精确地找到这个平衡点。

未来如何应对挑战

储松竹:最后,想请达哥来给观众朋友们谈一谈未来,谈一谈下半年的策略,如何去应对挑战,我们有哪些侧重点?

张孝达:我个人对下半年的行情相对比较乐观。随着宏观经济逐渐复苏,我相信大家的信心和市场的水位会逐步上升。

我觉得最大的挑战是,未来一段时间市场整体结构的变化可能会比较剧烈。总体而言,我更看好一些代表经济转型、高质量发展的方向,包括新兴产业、高端制造业。因为在实现经济转型过程中,对这些产业的依赖或者突破是不可避免的,再加上我们国家是一个制造业大国,在很多产业也有深厚的积淀。所以我相信这方面的一些机会,可能在未来一段时间会成为我们的主战场。

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